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    小貸大業

    王鵬飛:經濟紓困,關鍵是保障人流和物流暢通
    2022-07-05

        2022年春季,新冠病毒奧密克戎造成了全國多個城市尤其是上海的大規模疫情,不少城市輪流實施了嚴厲的防控措施。3月中下旬至今,上海、長春、邯鄲、泉州、宿遷等多地曾“封城”,波及6000余萬人。 嚴格的封控措施在控制疫情的同時,對經濟活動毋庸置疑也產生了非常大的沖擊。
        本輪疫情之前,中國宏觀經濟發展和疫情防控保持了全球領先地位。國家統計局數據顯示,2021年中國實際GDP增長8.1%,全年社會消費品零售總額增長12.5%,固定資產投資(不含農戶)增長9.1%,進出口貨物總額分別增長26.4%和21.5%。即便在本輪疫情前的2022年一季度,全國經濟仍保持了總體平穩的水平,實際GDP同比增長4.8%,社會消費品零售總額同比增長3.3%,固定資產投資(不含農戶)同比增長9.3%,進出口貨物總額分別同比增長7.5%和13.4%。
        然而,本輪疫情下,實體經濟受到極大沖擊。國家統計局同比數據顯示,2022年4月規模以上工業增加值增速下降2.9%,社會消費品零售總額下降11.1%,1-4月固定資產投資增加6.8%(增速同比下滑13.1%),出口總額增加1.9%,進口總額下降2%。全國城鎮調查失業率為6.1%,較上月上升0.3個百分點,其中16-24歲人口城鎮調查失業率達到了歷史高點18.4%。新增社會融資規模9102億元,僅為去年同期增量的49%。財政收入同樣面臨巨大壓力,全國一般公共預算收入累計增長5%(扣除留抵扣退稅因素),增速較去年同期下降20.5%。整體而言,宏觀經濟面臨形勢急轉直下、硬著陸的風險。
        面對國內疫情沖擊造成的超預期負面影響,如何推進復工復產、刺激經濟復蘇、扭轉硬著陸趨勢,已成為經濟社會亟需解決的緊要問題。各方的政策建議主要集中在刺激消費和投資等總需求,如延緩房貸還款、發放消費券、大規模信貸擴張和降息降準等貨幣政策,以及穩定生產端,如大幅度減稅、延遲繳納社保、擴大政府支出、發行專項債券等財政政策。什么樣的政策組合最為有效?回答該問題,首先要分析經濟下行的原因。
        1. 為什么要分析經濟下行成因?
        治病救人,需對癥下藥。經濟刺激政策應對重大沖擊,具有相同的邏輯。以市場為主導的宏觀經濟,本質上是微觀個體決策基于市場均衡加總而成。重大的負向沖擊通過影響個體決策而被進一步傳導,最終影響整個宏觀經濟。因此,設計有效的刺激政策,前提是分析宏觀經濟下行的成因,并理解其核心傳導機制,F代宏觀經濟學,已發展成為一門高度復雜且技術化的學科。為了能夠直觀理解疫后經濟刺激政策背后的邏輯,有必要對現代宏觀經濟研究的思維方式作一個概括性梳理。
        國際主流的宏觀經濟學源自20世紀70年代興起的理性預期革命。在此之前,經濟學家采用傳統凱恩斯經濟學范式分析宏觀政策。凱恩斯理論雖然運用了均衡分析的視角,但忽視了微觀個體的動態最優決策行為,因而缺乏宏觀經濟運行的微觀基礎,無法深入刻畫政策效應的傳導機制。傳統凱恩斯理論的宏觀需求管理,無法解決美國上世紀六七十年代的嚴重滯脹問題(通脹和失業并存),在供給端受到嚴重負向沖擊情況下,增發貨幣刺激需求反而導致了美國更為嚴重的通貨膨脹。政策的失效最終促成了傳統凱恩斯理論的破產。
        與傳統凱恩斯理論忽視微觀基礎不同,以盧卡斯和薩金特為代表的理性預期學派重視微觀個體行為,并將其刻畫成理性預期下的跨期最優決策。例如,消費者決定消費和儲蓄(投資)本質上是一個預算約束下的動態優化問題。最優決策表明,家庭可支配收入、財富水平以及宏觀環境(如價格水平)等因素均會直接影響當期的消費和儲蓄。類似的,企業生產投資行為對應于一個企業價值最大化的動態優化問題。企業家面臨生產函數、資金流動和融資約束,并權衡要素需求的跨期利弊。最優決策法則表明,需求端(如市場需求)、供給端(如生產與物流成本)、外部融資和宏觀環境(如稅收、貨幣等政策)等因素均會直接影響企業生產投資以及進入退出行業的行為。在理性預期假設下,市場微觀主體對未來經濟基本面和宏觀政策的預期,成為影響其決策行為的重要因素。
        20世紀80年代興起的真實經濟周期理論,將具有微觀基礎的理性預期與宏觀一般均衡相結合,重塑了宏觀經濟分析框架。較之需求端,真實經濟周期理論更注重供給側。在理性預期作用下,微觀主體會通過調整自身最優行為對供給側變化做出理性反應。該理論認為,經濟衰退是微觀市場主體(消費者和廠商)對經濟環境特別是負向供給沖擊的一個理性反應,就像咳嗽發燒癥狀是人對感染病毒的一個免疫性反應。當生產率受到沖擊而下降時,企業自然會減少投資,居民自然會降低消費。因此,忽視蕭條主因的經濟刺激政策可能會適得其反,就像讓重癥病房的病人去蹦迪,無法緩解反而會惡化病情。
        20世紀90年代以后,尤其是2008年的全球金融危機,讓宏觀經濟研究意識到經濟中各類摩擦的重要性。例如,當面臨高度不確定性和融資約束時,消費者會預防性增加儲蓄而減少消費;投資者會偏向于持有更多的流動性資產,并降低甚至不進行有風險的實體投資;整個經濟表現為需求不足。在此情形下,如果只是看到需求不足的表象,而一味通過貨幣政策刺激需求,效果有限,不僅導致通貨膨脹,甚至會產生資產泡沫,增加金融系統風險。因此,科學制定刺激政策,需對準病根,以消除市場摩擦帶來的超調為主,而不只是針對表面癥狀,不計代價進行刺激。一個前車之鑒是美國當前較為嚴重的通貨膨脹。新冠疫情對全球供應鏈的沖擊疊加俄烏沖突對能源供給的沖擊,對美國經濟供給端造成了嚴重影響。面對供應鏈瓶頸約束的供給端,寬松的貨幣政策和激進的財政政策導致美國通貨膨脹一路飆升。2022年3月,美國同比通脹率達到了8.5%,創下了40年來最高水平。
        2. 本輪經濟下行成因
        針對奧密克戎新冠疫情,標本兼顧的經濟刺激政策應該怎么做?回答該問題,需要深入理解背后的影響機制。
        首先,本輪疫情及其嚴格的管控措施,同時抑制了實體經濟的需求和供給。
       (1)需求端因素
        消費需求的下滑,一方面是因為收入受到疫情顯著影響的群體大幅降低需求;另一方面,封控措施下的零售和物流阻斷,導致“有效”需求發生斷崖式下降,即便收入未受明顯影響。此外,疫情沖擊下的高度不確定性使得理性消費者仍會增加預防性儲蓄而減少消費,哪怕收入并未受影響。類似的,投資需求的下滑,主要是因為生產經營無法展開、產品需求下滑,以及外部融資困難等多重因素,而高度不確定性以及對未來經濟與疫情形勢的悲觀預期又會導致理性投資者暫緩投資以便觀望。出口需求的下滑,直接與當前嚴控措施下的出口企業生產經營受阻相關;同時,國外需求方面臨國內廠商生產的高度不確定性,必然重新配置全球供應鏈,導致國內出口企業訂單下滑。
       (2)供給端因素
        供給端主要針對企業生產和物資供應。與2020年初的新冠病毒嚴重危害健康相比,奧密克戎病毒并未對就業人口的健康造成嚴重影響。疫情下的企業生產經營行為受阻,主因在于嚴防病毒傳播的封控措施,導致生產要素和產品無法及時配置到位。例如,封控措施導致人們無法工作,原材料和產成品無法順利運輸等。生產端的進一步惡化,直接導致了企業資金斷裂,外部融資困難,甚至破產而退出市場。個體企業生產經營行為的中斷又進一步對供應鏈產生壓力,從而對總需求產生更大的抑制效應。復工復產后,企業為求生存,通常會降低工資支出或裁員,這又會對家庭消費產生負面影響。
        進一步說明停工停產的宏觀經濟效應,我們以同樣經歷奧密克戎疫情的新加坡為例。經歷了數月的艱難抗疫,新加坡逐步放寬疫情管制,如允許75%的居家辦公人員返工,在有限的人數限制下進行大型活動,同時采取部分的入境限制,讓已完成疫苗接種的旅客入境更便利。一系列寬松政策作用下,新加坡經濟復蘇勢頭強勁。根據新加坡企業發展局公布的數據,2022年4月新加坡出口總額同比增長19.5%,進口總額同比增長24.4%。同為國際金融中心的香港特別行政區,2022年初開始遭受奧密克戎病毒引起的第五波疫情。嚴格的限制措施嚴重影響香港經濟,逆轉了前四季度的增長趨勢。按年計算,香港2022一季度實際GDP下降4%、實際私人消費支出下降5.5%、實體投資下跌8.4%、貨物和服務出口分別收縮4.5%和2.8%。隨著4月份本地疫情防控措施逐步放寬,香港經濟出現明顯好轉。根據標準普爾全球采購經理人指數(PMI)顯示,香港2022年4月份PMI指數從上月的42.0快速躍升至51.7,表現出了強勁的復蘇勢頭。
        其次,疫情管控下,中心城市經濟體的外溢負效應不容忽視。
        盡管本輪疫情主要涉及上海等城市,其經濟規模占全國比重并不高,但由于長三角地區聚集了多種產業鏈的多個關鍵環節,上海停工停產所導致的供應鏈中斷不僅會對上海經濟產生負面影響,也會對長三角周邊地區乃至全國造成嚴重的溢出效應。
        以汽車產業為例,根據《中國工業統計年鑒》數據,2020年上海的汽車制造業資產總計占全國汽車制造業總資產的10.3%,雖然比重不高,但聚集在上海地區的汽車相關企業多為重要零部件的生產制造商,短期內難以尋找到可替代的供應方案。由于這些零部件生產對于整車制造的產業鏈不可或缺,造成其他疫情較輕地區(如江蘇、浙江)也不得不面臨汽車供應鏈中斷的壓力,導致產量大幅下滑。除了汽車行業,還有多個行業面臨著由于上海供應鏈中斷而導致的溢出效應,例如電子信息、生物醫藥、精品鋼材、精細化工等行業。根據中國東部城市102家企業的最新調查顯示,36%的公司在4月的第一、二周即因上海的封控措施而遭遇停產。
        上述分析表明,在當前嚴峻的經濟下行趨勢下,常規的需求管理手段無法有效刺激經濟。不難看出,需求端下滑的根源在于供給受到抑制,對家庭收入、企業資金、物資供應產生負面效應,并通過影響微觀市場主體的理性最優決策,最終對總需求產生連鎖反應。
        因此,疫后經濟政策,復蘇供給比刺激需求更重要。這是因為,給定供給端瓶頸,大水漫灌式刺激可能無法有效復蘇經濟,反而會引起通貨膨脹、資源錯配、資產泡沫等副作用。例如,短期內大規模向市場注入流動性,而實體經濟又由于銀行與企業間的激勵相容問題無法充分吸收流動性,那些多余的流動性最終可能流向短期回報率高的非生產性部門,推高通貨膨脹的同時,引起信貸錯配和資產泡沫。
        3. 避免經濟硬著陸的政策建議
        上述分析表明,避免經濟硬著陸,應聚焦供給端,兼顧需求端;優化短期政策,落實長期改革。
        短期政策涉及供給端和需求端。具體而言:
        供給端,應加快復工復產,快速改善供給側。復工復產必然增加人員接觸,尤其服務行業接觸密集,因而堅持科學防疫、精準防疫尤為重要。需要大幅簡化復工復產約束條件,并加強疫情調控政策的預期管理,以降低疫情防控帶來的不確定性。避免全城靜默、全民核酸檢查成為常態化措施,這樣不但能更好地利用有限的醫療資源,也減少了一些不法監測機構在檢測超負荷下鋌而走險的動機。
        總而言之,政策著眼點應切實放在最大限度減少疫情對經濟社會發展的影響,以保證企業復工復產效率、物流及供應鏈暢通。同時也能更大程度恢復人流,刺激接觸密集型行業特別是服務業的需求,為恢復服務業解除最大的瓶頸性約束。此外,定向中小微企業的寬松信貸政策需優化執行過程,讓政策切實落地、普惠企業,例如通過中央專項基金,降低貸款條件,為企業輸送短期信貸。專項基金的主要目的,是為了解決銀行缺乏激勵將普通信貸配置小微風險企業的問題。降低貸款條件,主要針對中小微企業缺少高質量抵押品的問題,緩解此類企業特殊時期的融資難問題。
        需求端,應給予特定人群補貼與貸款緩期。復工復產后,企業為求生存會理性通過降薪、裁員等措施來減少支出。在此情況下,對特定家庭的收入補貼能夠有效降低疫情對消費的負面影響。雖然刺激政策關鍵在于供給,但為降低金融風險,建議加大對因疫情而失業家庭的救助,同時房貸車貸等緩期,避免大量的斷供而導致類似2007-2009年的美國次債危機。家庭購房等貸款對應于銀行資產端且規模龐大,在房地產市場低迷情況下,斷供將顯著增大銀行資產風險,可能引發市場恐慌、資產價格大幅下滑等連鎖反應,威脅金融系統穩定性。
        長期改革,應深化改革和擴大開放。歷史證明,經濟走出危機最有效的方法是為經濟創造新的增長點和機遇,而創造機遇的最好辦法是深化改革開放。學術研究表明,2003年非典疫情之后,中國經濟的高增長得益于加入WTO的市場開放以及隨后一系列國內改革推動的生產率提高。面對本輪疫情帶來的硬著陸風險,我們也需要通過深化體制改革,優化治理模式,營造市場化、法治化、國際化的營商環境,使市場在資源配置中更好得發揮決定性作用。這樣對于增強和保護企業家信心、穩定投資者預期、吸引外商投資、打造統一大市場具有積極的推動作用。
        改革開放四十年,中國經濟已形成國內大市場的比較優勢,同時又建立并完善了工業生產體系,宏觀經濟展現出強大的韌勁和潛力,相信在疫情過后,更高質量的改革開放能夠繼續創造中國式增長奇跡。


    (作者為北京大學匯豐商學院教授)
     

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